對話GGV：市場不好的時候是創業最好的時機

編者按：本文轉自投中網。

福布斯“全球最佳創投人”2019年榜單（The Midas List 2019）于北京時間4月2日晚公布。

今年，被稱為“創投界奧斯卡”的榜單上史無前例地出現了21位中國投資人。

在榜單中，19歲的老牌基金 GGV 紀源資本的三位投資人童士豪、李宏瑋、符績勛位于其列。

這家成立于2000年的基金，其內部收益率已超25%。

目前，GGV的資產管理規模達到62億美金。

截至2018年，GGV累計投資了296家公司，其中出現了56家獨角獸、33家IPO。

GGV的投資組合里，不乏阿里巴巴、滴滴、小米等中國巨頭，也有Wish、Grab、Limebike等海外項目。

這源于GGV獨特的打法——管理團隊兩路“作戰”，現任六位管理合伙人以3:3的比例扎根于中國和美國，符績勛、李宏瑋、徐炳東主要看中國，童士豪、Glenn Solomon、Jeff Richards則base在美國，重大項目共同決策，且時刻保持緊密交流。

過去18個月，GGV的總分配金額達到10億美金。

從投資數量和規模上來看，GGV都可以被稱作中國最活躍的基金之一。

福布斯對于LP來說，GGV良好的回報率是他們愿意持續加碼的關鍵。

在去年，先后完成了一期人民幣一期美元基金的募集。

2016年，GGV曾為四支基金募資12億美元。

2018年早些時候，GGV 完成了其首支人民幣基金的募集，金額達15億人民幣。

2018年10月，18歲的 GGV宣布募集完成18.8億美元基金。

其中，GGV Capital VII及VII Plus共計13.6億美元；GGV啟航基金二期共計4.6億美元，GGV Capital VII的創業者基金共計6000萬美元。

投中網與GGV的兩位中國區管理合伙人符績勛和徐炳東進行了深入對話。

兩位投資人在兩小時的對話里分享了在創業者選擇、投資策略、趨勢和機遇等方面的思考。

符績勛于2006年加入GGV紀源資本，目前擔任管理合伙人。

他在風險投資領域有超過20年的工作經驗，關注在線旅游、出行、社交、消費及企業服務等領域的投資。

符績勛曾投資去哪兒網、優酷土豆、Grab、UCweb、滴滴出行、美麗聯合等。

他目前也擔任小鵬汽車、哈羅單車、享物說、途家等企業的董事。

符績勛在諸多業內重大戰略并購中擔任著重要角色，包括優酷、土豆——這是中國科技領域第一起數十億美元級的并購、攜程、去哪兒和蘑菇街、美麗說的合并。

徐炳東于2017年以管理合伙人的身份加入 GGV 紀源資本，關注消費及新零售領域的創業機會，帶領 GGV 領投了找油網、Cityshop 繽果盒子、Citybox、心上等公司。

GGV有自己的投資方方法論。

在徐炳東看來，他們投資的整體邏輯就是主題性投資，“主題特別重要，它能夠讓我們形成一些邏輯、趨勢與投前投后的判斷。

每個行業每個領域考慮的問題都是不一樣的。

”目前，GGV的投資主要圍繞前沿科技與智能硬件/企業服務和云/消費升級和新零售/互聯網+和媒體四大部分。

符績勛認為接下來的中國互聯網依然是兩個大趨勢：圍繞產業互聯網（TO B）依然有開發的空間，第二是，資本和人才的出海非常明顯。

GGV已經在新加坡設立了新的辦公室，對于東南亞市場，他們是很確定的。

Q：去年GGV募集的第一只人民幣基金，進展如何？符績勛：去年一年是人民幣的一個退潮期，美元是趨于謹慎。

LP會選擇是頭部的基金去合作。

所以你會聽到一些基金的募資節奏還是往上走的。

融資其實并沒有太難，但是品牌化和寡頭化是這個行業一個必然趨勢。

徐炳東：人民幣基金的話，真正的final close是在2018年的3月份，現在的收入相比我們更早的美元基金，賬面回報絲毫不差。

但是確實也是讓LP還是挺滿意的。

那我們也會在今年開始募集第二期。

Q：人民幣基金是否跟美元有不同，思路和策略上是否會不一樣？符績勛：我們為什么要做人民幣基金？美元和人民幣是兩個不同的市場，一些類似安全相關、智慧城市相關，帶有敏感度的領域它需要的是人民幣而不是美元。

我們的初中是跟著這些創業者，看他們所需要的資本是美元還是人民幣的助力。

那也意味著，從投資的邏輯跟理念上我們不會有太大的不同，當然我們會考慮國內資本市場的一些訴求，從時間階段、收益和商業模式上考慮一些問題。

從退出的角度來說，人民幣基金也好，美元基金也好，可選擇性還是挺多的。

Q：這一期人民幣基金的規模相對于上一期的15億還會有明顯的增高嗎？能不能透露一下數字？符績勛：我們不會去追求體量，因為人民幣因為它的周期要短，更加短平快。

美元我們大概是兩年半到三年募集一次，人民幣可能是一年半到兩年。

所以從基金規模上來講，我們并不需要它很大，（更希望）投資機會更廣一些，然后再去融下一期。

Q：最好的基金是能夠持續保持穩定漂亮業績的基金。

GGV給 LP 帶來穩定回報的策略是什么？過去19年GGV投資策略上有哪些變與不變？符績勛：我們作為投資人，永遠去探索一個趨勢。

其實VC投資本身跟新的趨勢和路徑有很大關系，不同的階段有不同的機會點。

只有把握住趨勢，才能夠把握住我們投資的一個方向。

第二你要掌握住就是人才。

這個人才是多元化的。

比如哈羅出行的楊磊，我們投他的時候才30歲左右。

年輕一代的創業者會起來。

我們怎么去配合他們、理解他們，這個還是挺關鍵的。

一個是選趨勢，一個是選人，只要這兩個選對了，那基本上八九不離十。

關于穩定的回報，首先我跟很多創業者也很坦白地去說，有有時候你走的這條路，它有可能就是個天花板，到了天花板的時候，大家就要坦誠地說，這個行業可能需要整合，也許就是并購的方式。

我跟創業者說，你投資的是你的時間、青春、精力和血汗，這個成本是很高的。

所以不要因為自己太多的血淚和感情關系，把自己綁死在這個項目上，不退出也未必是一個好的選擇。

所以帶來穩定的回報，需要跟創業者溝通，讓他們很好地意識到我們現在所處的一個階段。

所以你會看到我做的很多這些退出并購，被年后也有這些考量。

我們一直在探索。

我一直說我們會犯兩種錯誤，一是你投錯項目，二是錯過項目。

那就在錯誤中去學習改變。

不變是什么？我覺得不變的就是我們投資的邏輯與方式。

每個合伙人都有自己的一套邏輯，我說不要去改變自己擅長的地方，因為這個是你的你的判斷的一個方式。

但你要改變自己的去探索的一些方向。

徐炳東：我們的工作就是讓變化發生，要保持空杯心理，這其實非常非常難的。

有的時候我去見一個創始人，我見他之前，還覺得這個項目完全沒興趣，但聊完以后我就被他說服了。

你永遠不要覺得自己比別人更懂，特別比創始人更懂，我們幾個合伙人從認識一步步走到一起，本身就是我們在價值判斷上是趨近的，我們認同一些趣事給社會和用戶帶來的改變，GGV的風格相對來說比較容易判斷，我們投的都是大的市場格局。

首先它的市場體量可能是萬億級市場，其次它可能會影響一代人，第三是它的增長速度會很快。

不變的是我們也在堅守自己的一些原則，不會因為短期的一些新的賺錢模式，改變自己的想法。

我們打法沒有發生太大的改變，還是謀定而后動。

我們希望自己的賺錢模式是可積累的，可持續的。

這也是為什么我們每一期基金都可以更大，因為LP 認為我們的故事是可持續的。

符績勛：其實在10年前后，我也探索過要不要去看一些傳統企業。

包括風能、太陽能這些項目。

但我發現，其實你的基因不在那個行業的時候，是不太適合的。

因為它的整個投資路徑，包括退出的考慮都不一樣。

我們是誰？我們會做什么？我們該做什么？這個是我們需要堅守的地方。

在這方面變了，就會失去我們的優勢。

Q：如何解決你們6位合伙人之間的分歧？徐炳東：其實VC的決策一直都是一個少數人的事情，多數人在一起做決策不是一件好事。

能坐在這個位置上的合伙人，我們首先是有很強的信任。

在很多早期趨勢上，我們可能有不同的想法，我們之間是用一個坦誠布公的方式把這些問題拋出來。

我讓他去考慮他最終投誰，我讓他去做決定，因為只有他的能見度是最高的。

Q：GGV是否變得更激進了？投資的規模變大，以及進入更早了，或者說一些決策更快了。

符績勛：早年的時候我們會偏這個B、C輪多一些。

但是從三四年開始，我們就已經開始多階段的投資，從A輪到后面的C、D輪我們都可以投，這個有什么好處？它會讓我去把握住一些趨勢。

早期的時候我不一定看得清，但這樣后期的時候還可以進去。

就舉個例子，滴滴，AB輪錯過是因為競爭的關系，當時騰訊這個這個估值要比我預期的要高很多，到了后面他燒錢燒得太厲害了，我反而不敢進。

然后我們是在他20億美金的估值階段進去的。

因為我們基金的體量可以在不同的階段下注。

其實這是一種立體化打法，而且在中國你會看到越來越越多的主流基金、一線基金都在用類似的方法。

大基金網往早走這是一個大家都知道的趨勢。

但其實大基金也更多地在布局一些中晚期的、仍然擁有比較高成長空間和比較大回報的能性、相對穩健選手。

Q：去年，國內企業又一波密集的上市潮，不管是赴美還是赴港，這個背后的原因是什么？除了宏觀政策影響之外，怎么看待他們自身的波動？符績勛：上市經常有一個所謂的窗口期，你會發現資本市場在一個時間店里面，他對于某一個領域公司的會有一定的渴望，它有這個需求，這時候就會有一波公司去上市。

一般來說窗口期回事9個月，這是一個資本市場的運作規律。

為什么是9個月，一部原因因為當初魚龍混雜的上市公司里面，9個月的過程里面就會開始出業績，當季報出來的時候，一些公司不符合市場預期，就會跌破發行價。

所以市場就會進入一個調整期，這個調整期一般會有一個時間，它要慢慢消化，讓市場慢慢篩選，什么是好的公司。

這是篩選過程又是一個階段，然后循環。

窗口期不是政策定制的，是市場在選擇。

Q：但是港股的一些上市公司的震動還是比較慘烈的？符績勛：我覺得不僅僅是小米，其實大量的公司都跌破（發行價）。

這說明一級市場私募市場給的估值要反思，客觀的說，估值有點過高。

Q：科創板出來之后，有很多企業原來想要上A股，后來拆了VIE回來進創業板，而創業板又調整。

他們隨著政策不停在變。

符績勛：我覺得中國永遠有政策紅利這個情況，不管是創業板還是科創板，大家就是想把握住這個機會。

作為頭部的幾家企業，的確會得到政策的支持。

那最后這些公司的好與不好，也會許多時間來見證。

徐炳東：有選擇總是好的，但選擇總是有成本的。

有些公司可能有的時候就比較急著急，一個新規出來馬上就開始改架構，其實成本和代價很大。

Q: 最近有比較大的投資機構，他們會把相應的投后的服務專門成立一個FA的基金，您怎么看？符績勛:FA我們應該不會做。

我們的主要價值在于對趨勢性的判斷，對創業者的判斷，對創業者戰略上的幫助。

我們的確有個越來越強的投后團隊，中美加起來有20個人。

以前是錢為王的時代，現在不是了，我們也希望能給到被投企業大于錢的東西。

Q:剛才說到一級市場在過去給出的估值的確虛高。

在現在的市場環境下，如何判斷一家公司的真正價值？你們主題性投資的本質邏輯是什么？徐炳東：我們在投資一種新的變革或者模式的時候，看兩個方向，第一點就是它是在提高效率，二是創造價值。

你可以看到一些風口，每種模式之間的變化不是特別大，但無非就是如何提升效率，降低成本。

換句話說就是提高價值。

而且這個價值一定要是真實存在，而不是風口或者大家想象出來的價值，大家覺得Sexy、覺得高大上，跟在商業模式里看到持久的沉淀價值是不一樣的。

符績勛：企業的價值跟估值怎么去對比，很多時候不必去看那些很大數字的指標，而是去看他實際產生的價值有多少，這個價值是否可持續？持續性很重要，我們有一個概念叫LTV（Life Time Value）。

如果一個事情所產生的價值有持續性，量也足夠大的話，你乘上一個比例就是它估值的提現。

Q：在大家的錢普遍比較緊張的情況下，我們看項目是否會更注重它的盈利能力？符績勛 : 我們還是價值投資，如果我們僅看他的收入跟現金流的話，有時候會很短視。

市場的錢上了是好事，我們的錢不少，對我們來說正是投資的好時機。

Q：參照上一輪（2000年）經濟形勢不太好的時候，反而容易誕生一些比較好的公司。

宏觀因素的變動是否會蘊藏一些機會？徐炳東：凡是市場不好的時候是創業最好的時機。

因為你有沒什么競爭對手可以輕易復制的模式，沒有人可以輕易拿到錢。

基本上是和自己在競爭。

我跟一個創業者說，今年你不要做跟影子對手競爭的事情，不要為了競爭去燒多少錢，你只要吧商業模式調好，把經濟模型調好，跟自己競爭就可以了。

資本熱的時候，誰都可以拿到錢，花的也快，這個時點更能把錢用好，這是很重要的。

Q：2019年企業融資大環境會發生哪些變化？企業服務、AI的機會是否到了？5G會催生哪些機會？符績勛：首先從去年一年總體募資的情況來看，大的錢還是少了。

所謂的市場容量在變小，所以今年投資的力度還是會相對謹慎一些。

當然今年的二三月份資本市場有些回暖，資本的熱度會不會再起來還有待觀察。

我覺得這很大程度上取決于整個地緣政治，中美的貿易關系等等問題，宏觀的問題會占主導一些。

未來企業的成本不斷提高，也意味著大家都要通過技術的手段去提高效率，所以不管是通過軟件還是利用AI和機器人去提高服務效率，肯定越來越重要。

5G本身會催生一些機會，這個得看5G的整個基礎設施，包括使用的力度如何。

但是它在各個行業都會催生一些變化。

之前有一段時間，AR跟VR都很熱，那會不會因為5G的到來，讓這個AR跟VR更能夠有所作為？萬物互聯會不會銜接的更緊湊？從云計算到邊緣計算，怎么讓各種終端更加智能化。

這里面都是機會。

徐炳東：企業服務的機會已經開始。

中國一直被認為是一個不愿意付費的市場，但是在過去三年，大量的這個中小企業開始付費，因為他們能看到企業服務的實質性的變化，而不只是一個軟件。

Q: 出海東南亞成為大趨勢。

東南亞投資的一些挑戰和困難，具體有什么？符績勛：東南亞的這個市場有十個國家。

每個國家的人均GDP、文化背景和宗教都不一樣，你落地執行，去把握人才，與當地企業建立信任都需要一點時間。

不是一下子跑去（就投了）。

我當時投Grab的時候，對他的創始人特別好奇。

他算是一個富三代，他們家族是當地非常有實力的做日產系汽車的生產和貿易。

所以我當時最大的問題就是，他這么有錢為什么要創業？所以我跑去見他媽，我要了解他為什么要創業。

我覺得做投資認可了某個趨勢的話，之后對這個人的把握是需要一點時間的。

徐炳東：我最近看一個東南亞的母嬰公司，大概六個國家是第一。

但是仔細去看的話，所有的問題都出現了。

首先市場非常分割，這個市場可能幾千萬人，那個市場可能一個人，一個人的市場或許還有不同的宗教。

然后再仔細一看，70%的用戶是來自PC的。

他們還沒進入移動時代。

雖然創業的速度很快，但里面有很多問題，市場是否足夠大？文化是不是統一？是不是已經移動化？另外，你對當地市場是不是熟悉？我們認為東南亞目前只是雛形，還會有很大潛力，我們需要花很多的時間去看這個市場。

Q：怎么看到社區拼團和生鮮市場？徐炳東：社區團購是比較輕的模式，互聯網投資人一般都不喜歡這種模式，但事實上有的時候光聽是不行的。

前置倉的模式，社區店模式其實都值得嘗試，只要看它，經濟模型在效益上能不能提升，是不是真的創造了價值？其實目前來看，小規模驗證的一些，我們叫區域性連鎖，現在是能夠把經濟模型跑通。

那如果它大規模也能跑出的話，這可能就是一個巨大的市場。

另外，在不同的項目上，你看到我們都投了，但你看不到的是，我們在不同項目上投了多少。

投資不管是投哪些項目，而是在每個項目上多少錢，是否繼續下注還是找機會退出。

每個項目投的深淺都是不一樣的。

階段不一樣，風險不一樣，甚至比如我看好這個方向，但是它很重，我做了很大的，下一次但是那個項目可能我覺得我要嘗試一下，我投一個試試看，那個項目我能允許他失敗，但另一個項目相對我就不允許他失敗。

在賭桌上大家都想入場堵，但是你沒有注意到有些人的籌碼每次都是不一樣的。

Q：比如美團在調整，回歸到自己的主營業務上。

這是大公司的一些特例，還是大家都進入一個普遍的調整期？符績勛:企業的成長往往是有一個平緩期的，平晚期都是他修煉自己的一個時候。

它因為快速地成長，從幾十個到百號人到上幾千人的時候，其實往往在管理上、業務上都會有很多漏洞。

所以進入這個周期不是一件壞事，外部環境會允許它有這個緩沖期，市場逼迫他需要去緩沖它內在的一些問題。

Q：今年會有什么比較看好的“風口”或者賽道嗎？徐炳東：風口很難提前兩個季度去判斷，其實在一些所謂風口來的時候，作為早期投資人，能參與其中就算是創造了風口。

我覺得風口期其實越來越短，短的原因是因為并沒有什么特別大的紅利。

往往就回到一種模式上的留存，稍微有點更新，效率提高，很快就會有很多錢涌入這個市場。

其實這個市場越來越二八或者一九法則，好的基金它總是能更好地去投資，拿到一些好的項目。

Q：給創業者的一句話建議？徐炳東：不要追求所謂的風口，創業者在你自己的賽道上能創造價值就 OK。

如果你創造的價值確實比別人有效率上的提升，你一定會被看見。

符績勛：人跟事必須匹配，風口再大，如果跟你的能力不匹配，那也不是合適你的生意。